扬州

地产股大涨:市场估值泡沫隐现

2018年01月26日来源:21世纪经济报道行业动态责任编辑:jingjing

  近期A股、H股两市地产股大涨,于是机构与高管高位套现、上市融资、内部员工股权激励等故事也不断涌现。

  wind资讯统计显示,上周(1月15日-1月19日)房地产板块市盈率(PE)18.4倍,估值明显抬升。多名券商分析师指出,一方面房企2017年销售向好,带出2018年业绩预期;另一方面,对宏观市场调控持续收紧的审慎看法,导致投资者对公司股价后续上涨动力持观望态度。

  一个事实是,2017年销售金额达到1007亿元的泰禾集团,由于董事长黄其森一句“2018年实现2000亿元销售”,股价在18个交易日内暴涨156.67%。

  1月16日赴港上市的正荣地产(简称“正荣”,06158.HK),在大部分机构与业内人士看来,正好踩在了地产股估值修复的节点上,股价随着港股行情上涨而大涨。截至1月25日发稿时止,正荣收报5.69港元,该股8个交易日累计涨幅达到42%,最高近50%,市值230亿港元左右。但正荣地产的市盈率已达到33.118,相比上述板块整体市盈率18.4,或者对比市值超过1500亿元、市盈率40的融创,市值只有200多亿的正荣地产的市盈率水平偏高,这也表明资本市场对正荣股价评估是较高的。

  反观与正荣规模相当的其他房企,如正荣实际控制人欧宗荣亲兄弟欧宗洪旗下房企融信,上市一年后市值只有175亿港元、市盈率12.14;另一家与正荣销售规模接近的阳光城,市值却高达412.7亿元,市盈率甚至已达到50。

  市值泡沫隐现

  一名业内人士分析,如果炒作导致房企股价虚高,未来难免会回调。近期备受关注的泰禾集团、阳光城均有机构资金影子。1月初的3个交易日内,泰禾集团遭遇3家机构和中信建投旗下两家席位合计卖出11.87亿元;1月23日,阳光城遭三家机构减持2.17亿元。

  公司高管也在减持,1月19日,阳光城公告,公司董事何媚、林贻辉、廖剑锋计划自2018年 1月20日起15个交易日后的6个月内,以大宗交易、集中竞价交易等方式减持公司股份合计不超过14606250股,占公司总股本0.36%,按2018年1月19日收盘价对应市值约1.24亿。

  因此,当地产股估值超出修复程度,地产估价便有泡沫倾向。2018年的业绩兑现决定了地产股能否在估值修复之后走向平稳。

  就在正荣地产挂牌上市的前一天,公司招股结果显示,发售价定为每股3.99元,为招股价范围3.4元至4.08元的上限范围,公司所得净额为38.435亿元。实际上,该公司暗盘价格并不稳定,暗盘最低价3.7港元,较招股价跌7.27%,当天收报3.91元,跌2.01%。每手1000股,不包括手续费在内的话,机构一手亏本80港元。到了第二天正式挂牌上市,正荣地产一直徘徊在4港元左右,收市以4港元顺利脱逃破发命运。

  回看正荣2017年销售规模,在国内某第三方机构排行榜单里,正荣以910亿元排第20位;而在2017年1-11月排行榜里,正荣只有698亿元,排行24位。如何在最后一个月内超过200亿销售额,正荣招股说明书里未见披露。

  杠杆率及土地投资强度才是判断房企2018年发展的重要指标。能否进一步扩大杠杆并获得低息融资,决定房企能否继续扩张。如果当前杠杆率不高,意味着公司依然具备举债空间,至少没有缩表风险。同样,房企如果能把融资和销售回款转化为土地储备,那么可转换货值将较为可观。

  而阳光城、正荣地产是典型的高负债公司。以正荣地产为例,招股书显示,正荣地产分别于2014年、2015年、2016年及2017年上半年录得经营现金流量净额负数。截至2014年、2015年、2016年及2017年上半年,正荣地产的未偿还借款总额分别为301亿元、253亿元、350亿元和364亿元。

  从招股书中公布的财务数据来看,正荣地产2014年-2017年上半年的资产负债率分别为96%、89%、90%、90%。正荣方面对此解释,主要归因于房地产开发项目耗时较长,且需要大量资本以及土地收购及业务扩张,未来需大幅增加对外借款或取得其他外部融资。

  对此易居研究院智库中心研究总监严跃进认为,市盈率较高的地产股,近期股价屡屡攀升加上公司有融资动作,投资者担心正荣地产这样的新晋上市公司,由于负债等原因后续股价自我修复出现下调。

  对于当前一些上市房企来说,土地储备和未来业绩描绘都很不错,进而引起各类地产基金关注。这时部分管理层或者机构客户减持,确有套现可能。阳光城的套现规模不大,但若引起模仿,则容易引起股价波动。

  可售货值是把双刃剑

  国统局数据表明,2017年12月商品房销售面积为22840万平方米,同比增长6.1%,创历史新高,这也显示销售大幅改善并非仅仅因为低基数原因,更多缘于年底房企推盘带动销售。多家券商不完全统计,在2017年公布销售目标的近30家房企中,共有22家完成任务。其中,新城控股、建业地产、雅居乐、时代地产和旭辉集团的完成率最高,均达到或超过130%。

  对于地产股近期大涨的原因,机构归结为:看好销售业绩与估值偏低。以A股地产板块超过1000亿市值的公司为例,目前共有5家A股地产公司市值突破1000亿,分别是万科A、保利地产、招商蛇口、绿地控股和华夏幸福。

  以动态市盈率来看,上述5家千亿市值公司均在15倍以下,2017年普遍在10倍左右的估值水平,这一估值水平在A股处于较低水平。而港股内房股的市盈率比A股稍高,但也处于整体低位,如融信中国在2017年的销售业绩上涨与土地储备水平在行业内均较为领先,但市盈率仅在12左右。

  东方证券一名地产分析师指出,2017年四季度开始,大部分城市供给明显收窄,11月、12月效果延迟显现,商品房销售快速回暖;部分二线城市通过人才落户计划导入人口,带动商品房销量。此外,2017 年地产股一直处在低涨幅、低估值、低配置的大环境中,市场对于地产股预期改善后,资金涌入追买一定程度上放大了地产股的波动。

  从城市能级布局角度来看,扎根一、二线城市的房企以保利、万科、金地等龙头为主,一线城市严调控背景下,二线城市销量回暖对于龙头房企的带动作用显著。

  不止一家券商指出,全面看好2018年地产板块机会,机会将越来越多集中于优质地产公司尤其是龙头公司。实际上,大多数地产公司由于2016-2017年热销,加上网签限制,积累了大量预收款项,而这部分未结算资源,将会给公司 2017-2018 年的结算提供资源。

  此外,从房企利润率变化情况不难发现,2017年前三季度已有部分地产公司发生了明显的趋势性利润率上升现象。这意味着,这些公司受益于2016年以来房价大幅上升带来的红利,并将在2017-2018年的业绩中持续体现。

  值得关注的是,房企在2017年已明显提高了投资强度,在当前楼市低库存背景下,不少房企包括融创、恒大、龙湖等在2017年三四季度开始放量土地储备。

  东方证券统计了27家A股或H股上市房企业绩锁定度,以240%作为基本选股标准,发现27家公司中有19家达到标准,其中最高的融创中国达到了660%。

  来自东方证券对房企业绩锁定的测算表中,融创与华夏幸福都超过了600%的增长率,超过500%增长的有绿城中国、新城控股,超过300%的有龙湖地产、碧桂园、旭辉集团、泰禾集团、首开股份、阳光城、蓝光发展等。

  如果港股投资者仍将规模放在股价评估比较重要的位置,这也能解释为何正荣地产能在上市8个交易日内涨幅达到接近50%。从正荣地产招股说明书可见,该公司土地储备超过1000万平方米,并且此前在2017年上半年就提出了千亿目标。

  然而一个悖论是,如果2018年宏观市场环境不见好转,房企手中的可售货值又很有可能变成库存。来自国统局数据显示,2017年12月,全国30大中城市本周商品房成交面积为236.16万平方米,环比减少41.21万平方米。其中一线城市商品房成交面积34.46万平方米,环比减少3.44万平方米;二线城市商品房成交面积147.28平方米,环比减少34.75万平方米;三线城市商品房成交面积54.43万平方米,环比减少3.01万平方米。

  而2016年房地产销售行情高峰期涌现了不少高价地,这些地块陆续入市,将面临成本与市场的考验。2016年7月,武汉光谷7幅地块出让。正荣地产以45.85亿元拿下其中一幅总建筑面积28万平方米的宅地,成交楼面价1.59万元/平方米,溢价率442%,成为武汉市土地拍卖溢价率最高纪录。

  彼时地块所在区域的售楼盘单价为1.8万元/平方米,该地块入市时间尚未知;2016年8月,融信拿下上海静安百亿地王,随后引入万科作为合作方,双方各占50%股份,计划今年年底入市。

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